风波不断：中文在线收购晨之科是虚幻的豪赌吗

　　原标题：风波不断：中文在线收购晨之科是虚幻的豪赌吗

　　2017年，中国网络文学市场从前几年的混战进入平稳发展期，随着阅文集团香港上市启动，中文在线近年来也加速在泛娱乐上的布局。去年开始中文在线在“二次元”上进行多起大规模投资。近日，中文在线拟全资收购晨之科的举动引起证监会的关注，加之近期标的晨之科问题频发，这场几年来中文在线最大手笔的二次元押注，尚未正式推进就已面临多方质疑。

　　从中文在线发布的此次重大资产重组预案的公告中了解到，晨之科为卖身中文在线许下了可能难以完成的净利许诺，引来了股民们的不满和证监会的质疑。这场收购交易被观察人士批评更像一场“虚幻”的豪赌，一时间让晨之科再次登上风口浪尖。

　　高估值疑云：G站社区数据惨淡、游戏业务下滑、6.34亿净利承诺是水中花?

　　今年8月11日，中文在线(300364.SZ)公告称，拟通过发行股份及支付现金的方式，作价14.73亿元收购晨之科80%的股份。加之去年11月作价2.5亿投资收购的晨之科20%股权，中文在线将全资控股晨之科。然而，这次资产重组预案很快受到证监会的质疑，向中文在线下发《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》，其中对申请材料提出了多达27个问题的质问。

　　将整个《通知书》看下来，其实证监会的关注点主要在三方面：此次中文在线全资收购晨之科交易作价远高于前三次的原因?晨之科承诺的未来三年6.34亿元净利润的目标可行性依据?晨之科旗下G站社区行业地位的描述是否被夸大?

　　(G站、B站、A站近日均IP、PV对比)

　　作为晨之科二次元重要载体，G站实际的运营情况并不乐观。通过爱站网的SEO综合查询对三家网站进行流量分析，可见G站无论日IP、日PV，相比二次元两大巨头B站与A站差距十分巨大。而且PV(页面浏览量)与IP(独立用户)数据一样，证实仅有的用户活跃度也十分低下。这些数据证实，以中文在线布局二次元战略的重要目的来讲，全资收购晨之科并不能带来想象中的成效。

　　据晨之科披露的移动游戏、网站广告和直播收入三项比例中，其中移动游戏是其最主要的收入来源，2015年、2016年和2017年1-5月分别占比100%、69.33%和71.59%。单单从财务数据上来看，晨之科丝毫不像业内主流的二次元社区A站及B站。晨之科整体上的业务重心也不在二次元业务上，其业务核心还是依靠游戏。

　　因此，晨之科真正的现金流移动游戏业务则成了这次高估值的凭证，然而移动游戏生命周期短、业务增长不稳定的特征，引发股民质疑，也是证监会对此次收购提出质疑的关键原因，在《通知书》里着重的要求提供晨之科持续盈利能力上的佐证。

　　重组草案数据显示，晨之科2016年和2017年1-5月，《战场双马尾》相关收入占当期晨之科游戏业务总收入的占比分别为75.19%和85.81%。然而该游戏在2017年1月-5月出现充值金额和ARPPU值逐渐下滑的趋向。而且根据移动游戏市场整体表现，一款移动游戏常见的生命周期主要包括几个阶段：上线后1-4月为导入发展期，5-6月为稳定期，7-12月为衰退期。显然，上半年晨之科占到收入大头的《战场双马尾》的数据下滑，是进入生命周期衰退期的重要表现。

　　从10月27日证监会对中文在线收购晨之科的反馈意见中，我们摘两条信息，看看晨之科经营的特点：

　　1、“12.申请材料显示，2016年和2017年1-5月，《战场双马尾》相关收入占当期晨之科游戏业务总收入的占比分别为75.19%和85.81%。”

　　2、“17.申请材料显示，2016年、2017年1-5月联运游戏模式产生营业收入3024.32万元和787.85万元，分别占游戏业务收入的22.55%和11.14%。”

　　3、“19.申请材料显示，2017年1-5月、2016年及2015年，晨之科综合毛利率分别为65.21%、70.95%和14.46%，”

　　从上述信息中我们可以得出几点结论：

　　晨之科的主力为手游《战场双马尾》，而它的经营并不依赖第三方联运，这与业界常规数据差异较大。反观申请公开招股的二次元(一线)手游公司米哈游，第三方联运渠道销售占其份额的70%，这与晨之科第三方联运的20%相差甚多。在同时有惊人利润率的情况下我们只能猜测这与晨之科G站庞大用户以及无需第三方联合推广、无需支付高额推广费用息息相关。